我们认为目前的盈利和股价都没有体现出离心

　　新产品——新产品取得技术突破。G3钢油井管有望打入高端市场，对进口产品进行替代。随着中国含硫油田和气田的增多，高端油井管的需求将加速上升。双金属复合管是对特殊领域内的传统钢管的一次技术变革。因其成本低廉、性能良好、节约资源，市场空间会非常巨大。

　　铸管业务——与麦可为的合资将突破贸易壁垒，使得铸管产品进入新的出口市场，充分发挥成本优势，出口量将显著增加。国内城市管网改造和新建的加快以及水务市场和投融资体制的改革将使得我国球墨铸管的需求出现增长。

　　成长可期：铸管业务受出口和内需拉动将扩张；钢铁业务因为购买矿权和新生产线的投产而受益；新产品的技术突破和产业化生产将成为新的利润增长点。未来的成长的稳定性大大的增强，值得期待。

　　给予“优势－1”的投资评级。我们认为具成为国际球墨铸管行业者的潜质。我们认为目前的盈利和股价都没有体现出这一点，我们认为是一个战略性的品种，给予“优势－1”的投资评级。我们给出在未来12个月的目标价为7.0元，建议投资者继续大胆买入。

　　2006年10月20日，发布公告称，为充分发挥离心铸造工艺技术优势和攀长钢热挤压及冷加工无缝钢管工艺的技术优势，双方决定携手合作，共同开发和生产采用离心铸造管坯为坯料的高端无缝钢管产品。由提供离心浇铸空心管坯及双金属等复合管坯，在攀长钢进行热挤压或再经冷轧（冷拔）

　　加工，合作生产各类特殊用途的无缝钢管，以生产高附加值的高合金钢管为主，有不锈钢、高温合金、耐蚀合金、冶金结合的复合金属无缝管等。与传统无缝钢管生产工艺相比，该创新工艺具有流程短、精度高、金属收得率较高的特点，尤其在生产高合金钢和双金属复合钢管上具有较大的成本优势。

　　一、离心浇铸是的核心技术基于对铸管生产的多年经验和对离心技术的掌握，致力于开发大口径厚壁无缝钢管项目，此次高合金钢管和双金属复合管是这一开发项目在在中无缝钢管产业化上的突破和转化。

　　开发了用离心浇铸进行管坯生产的新工艺，这属于技术突破，也是新产品的核心技术，甚至不排除“离心浇铸－挤压”工艺申请专利的可能性。

　　目前已经成功的解决了用离心机浇铸直径300mm以下的管坯制造的技术问题，具了商业化生产的条件。已经开始建设一座管坯生产车间，预计在2007年季度完工。

　　将于攀长钢集团进行合作，由提供离心浇铸空心管坯及双金属等复合管坯，在攀长钢进行热挤压或再经冷轧（冷拔）加工，合作生产各类特殊用途的无缝钢管，以生产高附加值的高合金钢管为主，有不锈钢、高温合金、耐蚀合金、冶金结合的复合金属无缝管等。

　　二、高合金油井管的需求将高速成长新产品分为高合金钢和双金属复合钢管。镍基G3高合金钢管主要用于油井管，因其使用了大量的合金材料，如镍、铬、钼、钨等特殊金属，因此造价高昂。

　　事实上，在油田的开采过程中，井下的油井管需要在高温高压的情况下能够抵抗高腐蚀，如果被腐蚀造成泄漏，很可能造成井喷等事故，特别是在含硫较高的油田和油气田中，对于油井管的高温高压抗腐蚀性能要求非常高。G3钢是复合这一特性的高合金钢，目前国内静态需求在6000－7000吨，全部依靠进口，进口价格高达6－8万美元/吨，订货周期在8－12个月，显示了这一产品的供不应求。

　　根据简单的经济学原理，我们知道人类总是开采容易和成本的资源，正所谓边际成本递增。中国经济的加速越来越加剧了对石油的大量消耗，因此我国加紧对国内油田的开采也在情理之中。在高油价的背景下，使得许多更深、更偏远、含杂质更多的油田的开采变得经济。我们可以看到的是我国近年来在含硫较高的四川地区不断的下钻新的油井。

　　可以推断的是随着我国油井的深度加大、含杂质的增多，对于高温高压抗腐蚀的油井管的需求将呈现爆发性的增长。静态的看目前仅需要6000－7000吨，但是如果动态的看，这一需求正在加速上扬。据我们了解，目前中石化普光油田新开一口气井就需要G3钢管80吨，预计2007年仅普光油田新增的G3管的需求量就在2000吨。

　　高端油井管这一市场容量相对较小，供应商相对稳定，这会导致G3钢管进入这一市场需要做一系列的认证工作和客户开发工作。目前已经着手联系中石化和中石油对产的G3钢管进行检验。由于合作伙伴攀钢集团的成都无缝钢管具有普通油井管的生产资质，因此在客户开发上，产品可以得到一定的支持。

　　通过离心浇铸技术有效的避免了钢坯穿孔造成的金属收得率低和能耗成本高的劣势。由于油井管成本优势非常明显，我们预计此产品的毛利率应在20%以上。我们相信这一新产品将逐步打开国内市场，甚至有可能在2008年以后打开国际市场。我们对产品对于进口替代的前景是看好的。

　　我们预计2007、2008年高合金钢产量为700、2500吨，贡献毛利7000万、25000万元，由于长城钢需要分去二分之一，则毛利增加3500万、12500万元。我们对高合金油井管在2009年以后的盈利更加乐观。

　　三、自主创新的双金属管的市场空间广阔另一个新产品为双金属复合管。新的冶金复合双金属钢管是把初级工业材料和高技术的冶金处理过程结合起来，采用离心浇铸管经挤压、冷轧生产方式，从而获得高品质的复合管材，产品可广泛用于油气开采、炼油、化工及机械等行业。采用离心浇注+挤压+冷轧生产方式开发双金属复合管及特种钢管有着其他企业无可比拟的优势，实施这种工艺是冶金技术上的一次工艺革新和突破，也填补了国内该项目的空白。

　　传统的双金属板、管的生产工艺采取的都是物理挤压和爆炸成型，此种双金属管是物理结合，很容易因为氧化、热胀系数不同而出现脱落，而且连接问题也不好解决。

　　由于通过离心浇铸挤压制作的双金属管是一种金属结合，而不是物理结合，这就有效的解决了连接、热胀系数不同等问题。在很多对钢的性能要求较多的领域，比如即要有柔韧性，又要求高强度；即要耐腐蚀，又要成本低等，双金属复合管的优势就比较的明显。比如，传统的传送腐蚀性液体的管道需要使用不锈钢或者其他耐腐蚀的合金钢管，成本较高，如果使用里层为不锈钢，外层为普通钢的双金属管，一方面实现了耐腐蚀的要求，另一方面增加了强度，大大的降低了成本。

　　我们估计这种产品将被广泛用于运输腐蚀性的液体、气体等管道、海上石油钻井等建筑结构上等。我们认为这种双金属复合管将对化工、石油、海洋平台等使用的传统的钢管带来非常大的替代冲击。基于其成本低廉、性能优良和节约资源，我们看好这种新产品的市场空间。双金属管的市场开拓相对容易一些，因此规模的扩张会显的较快。我们估计的双金属管的产量在2007、2008年达到2500、6000吨，毛利率至少在30%，将贡献至少1500、3420万元毛利，扣除长城钢的分额，毛利增加750、1710万元。我们对双金属管2009年后的盈利更加乐观。

　　第二部分:球墨铸管业务有望迎来新的发展期一、与麦可为的合资有望迎来出口订单的增长2006年7月21日，公告与美国麦可为的合资意向，双方将对新兴铸管（000778）的铸管、管件和排水管业务相对应的经营性资产进行重组，拟组建若干个合资。麦可为以现金出资，拟持有合资25－30%的股权。

　　公告称，本次合资重组所涉及的资产为与铸管、管件和排水管业务相对应的经营性资产，该等资产拟包括：直属的第二铸管部、第三铸管部、销售系统与铸造产品市场推广和销售相关的资产；持有的河北新兴铸管75%的股权；芜湖新兴铸管有限责任的铸管业务部；桃江新兴管件有限责任；邯郸新兴重型机械的管件业务部。

　　拟以所属的第二铸管部、第三铸管部、销售系统中铸造产品销售的资产为基础与麦克为共同投资在河北邯郸市组建合资经营邯郸新兴-麦克为管道（暂定名），以此合资经营为基础和平台，拟通过收购股权和资产的方式完成对其他资产的整合，分别在其他资产的所在地点组建合资经营，以经营该等资产。

　　出口市场一直是扩大铸管规模的重要支柱。数据显示，2000年至2005年，铸管出口复合增长率为25.8%。目前困扰新兴铸管的问题就是铸管销量的增长缓慢，继续扩张出口就是的重要战略选择。而出口面临的直接的障碍就是贸易壁垒，由于我国劳动力成本低廉使得铸管产品的价格相比国外市场的产品具有比较明显的竞争力，这也非常容易导致关税壁垒和反倾销、反补贴等非关税壁垒，造成一定的市场割裂。

　　我们认为转让25%左右股权给麦可为的主要目的之一是通过麦可为打开北美及相关市场，以自己成本低廉的优势，扩大自己的销售规模。甚至不排除在海外设立加工基地的可能性。本次合资其实质可以理解为“股权换市场”。

　　由于的铸管的到岸价比北美市场的价格仍低约30%，成本优势非常明显，我们对出口的增长表示乐观。

　　二、球墨铸管的内需即将启动1中国城市普遍缺水。据统计显示，目前我国城市水源失衡现象严重，全国661个城市中有多个城市出现不同程度的缺水，其中100多个城市严重缺水。此外我国居民饮用水的二次污染现象比较严重，类似的报道层出不穷。目前我国改变缺水现状和避免二次污染的重要举措就是降低漏损率和加强供水管道的建设。

　　目前我国供水管道的主要问题是管道老化和材质低劣。管道老化和材质低劣占到非正常运行管道的70%左右，这是供水管道需要解决的首要问题。目前我国使用年限超过27年的供水管道的比例高达27.5%，这部分管道成为未来几年更新改造的重点。

　　管道老化和材质低劣造成的直接的后果就是漏损率的提高。我国当前的漏损率高达15－20%，有些地区甚至达到30%以上。，2004年我国城市供水共漏损总量达51.7亿立方米，比2003年增加4.37亿立方米，增长9.2%，可以说我国供水漏损现象触目惊心。从漏损率来看，我国大部分城市2004年都比2001有所提高。如果通过管网改造降低漏损率的话，将大大的节约水资源，降低供水的成本，我们认为这将是国内水务行业的发展方向之一。如果降低1个百分点的漏损率，我国每年可节省约4亿立方米的供水，如果按每立方米1.6元左右的价格计算，则可节约6.4亿元。

　　如果将漏损率降低到10%的水平，估计可节约约20亿立方米的水，约为人民币32亿元。当然这还没有考虑到我国供水总量的快速增长。

　　球墨铸铁管是供水管道的选择之一。球墨铸铁管是国家规定的输水、输气的专用材料。球墨铸铁管因其具有与钢管相近高韧性、良好的耐腐蚀性能、使用寿命长达50－100年，安装简便，运行与维修费用低廉，输送过程中无二次污染，无泄露等，成为世界城市地下输水、输气管网建设中主要用材。

　　通过数据比较分析,离心球墨铸铁管的抗拉强度及耐压性能与钢管相当，相比灰铸铁管其延伸率大大提高，具有良好的韧型；不仅克服了灰铁管易断裂的缺点，而且也避免了钢管在较大的压力下易变型的不良现象。这样，离心球墨铸铁管在抗震能力上效果显著，使用年限也显著延长，长达50年以上。而且球墨铸铁管的耐腐蚀性能明显的强于灰口铸铁管和钢管，比较适合在城市供水管道的主干道使用。

　　发达国家已经普遍采用了球墨铸铁管作为供水管道的主要材质。日本近一般的管网使用的是球墨铸铁管，如果剔除75mm口径以下的管道，这一比例会更高。

　　近年来我国球墨铸铁管的需求增长也是比较快的。从2004年相对2001年增加的供水管道的数据比较中，我们发现球墨铸铁管占新增管道的比重在35%左右，进入2005年以后，这一比重得到了明显的提升，华东地区甚至达到了55%以上，西北一些地区也在45%以上。一方面，我国供水管网的持续改造，另一方面，我国城市新城区的建设，我国供水管道对球墨铸铁管的需求呈现快速增长态势。1999年至2005年，我国球墨铸铁管产量的符合增长率为26%，近年来由于国家宏观调控，压缩开发区的规模，使得铸管的需求增长率略有回落。

　　我们注意到2006年2月国家发布了《全国城市供水管网改造近期规划（2006-2007）》，规划将供水管网改造的重点集中在239个城市的运行使用年限超过50年的供水管网和老城区中老化和漏损严重的供水管网，仅这部分2006年—2007年度，规划供水管网改造项目共314个，其中：新建项目222个，在建项目92个。在建项目建设规模1597公里，新建项目建设规模15199公里，合计16796公里。如果按照35%的保守比例使用球墨铸管，则初步估算每年需要铸管33万吨。

　　如果没有考虑进去的422个城市按照同样的速度进行改造（这样的假设并不显得很突兀，因为供水管网的改造已经成为迫不得已的事情），则每年需要球墨铸管58.8万吨。与上述239个城市的改造合计每年需要球墨铸管92万吨。

　　中国城市化进程的加快，出现了许多新的城区和新的城市，我们保守估计每年新建的供水管道不会少于15000公里（其实2004年比2003年全国供水管道增加了2.5万公里，呈现加速上升的势头）。我们估计每年需要球墨铸管58.8万吨。

　　则2006、2007年每年估算的铸管的供水管道的需求在151万吨左右。如果考虑到铸管使用率的提高，则这一需求的估计可以更加乐观一些，比如达到40%，我们甚至判断有可能达到每年173万吨。

　　当然我们还没有考虑到球墨铸管在排水管道（包括污水）、输气管道中的应用，以及未来可能出现的中水管道的应用。随着污水处理率的提高、防止二次污染、以及对中水的使用的普及，我们认为这一领域中的球墨铸管的需求有望保持在40万吨左右。

　　扣除每年40－50万吨的出口，国内铸管的需求近几年有望保持在15%以上的增长，有望扭转近年来增长率持续下滑的局面。

　　目前制约球墨铸管需求的主要来自于球墨铸管的价格比灰口铸铁管、普通的焊接钢管、水泥管、PVC管要高一些，在短期内灰口铸铁管、钢管、水泥管、PVC管的缺点不会显现出来，因此在资金紧缺和责任缺失的背景下，很多市政工程和自来水选用了价格更便宜的管材。

　　问题的关键是着眼短期还是着眼长期，如果从短期看，灰口铸铁管和钢管的单价比球墨铸管低一些，短期内也不会出什么大问题，但时间一长其弊端就得到显露，维护和更新费用会比较高；从长期看，球墨铸管的价格稍高，但使用年限长，漏损率低，维护费用低。

　　如果自来水是个自负盈亏的企业，则在资金到位的情况下，选择球墨铸管更能够实现利润化的目标。

　　供水是个自然垄断的行业，国家的管制必不可少。但我国供水系统以前是行政性的制度安排，供水提供者并不是真正的企业。随着我国水务市场化进程的加快，已经出现了外资和民营的企业进入这一行业，自来水将逐步转变为特许经营背景下的真正的企业，将更加关心自己的长期利润化的实现。我国水务投融资体制改革迫在眉睫，一方面供水排水系统需要大量的投资进行设更新技术改造，另一方面，社会资本无法通过合适的渠道顺利的进入这一投资领域。所幸的是从第五界世界水大会的有关报道中，我们已经注意到国务院和有关部门对这一问题的重视，我们相信这一问题的解决将大大的提升自来水的投资热情，也将对球墨铸管的需求产生积极的影响。

　　当前我国政府倡导建设“和谐社会”，广大群众的生活质量受到重视。居民的饮用水安全是提升生活质量的前提。“十一五”期间，我国在供水、污水处理、中水回用和排水、水污染防治等方面的总投资将超过1万亿元人民币，这个阶段将成为我国水务市场投资的高峰时期。预计“十一五”期间城镇污水处理设施建设投资规模将超过3300亿元。此外，在城市的建设和老城区的改造中，大批陈旧管网的更新和污水管网雨污分流的改造需要500亿元以上的投资。“十一五”期间将在城镇水务领域全面推行特许经营制度，加快城市污水处理事业单位转制改企。鼓励多元主体参与城镇供水、污水和垃圾处理设施的投资、建设和运营。我们相信水务市场的大投资必将对我国球墨铸管的需求带来积极的推动作用。

　　第三部分：钢铁业务为提供良好的现金流，澳洲买矿将降低成本拥有较完整的烧结、焦化、炼铁、炼钢、轧钢生产工序。本部拥有150万吨螺纹钢生产能力，芜湖轧钢项目预计在2006年11月建成投产。我们预计2006、2007、2008年螺纹钢的产量为150、230、250万吨。

　　炼铁指标在国内同行排在前列，具有一定的成本优势。但螺纹钢作为附加值较低的钢铁产品，盈利能力并不强。钢铁产品的销售政策一般是款到发货，螺纹钢业务成为维持现金流状况的重要支柱。

　　另外，据的消息，澳洲兰伯特角铁矿（Cape Lambert IronOre）透露，已经与中国新兴铸管股份（SZ A 000778）签订谅解忘录，向后者出让股权。

　　新闻显示，按照协议，新兴铸管（000778）将收购兰伯特角铁矿的5,700万股股份，或者是其发行总股本19.9%的股份，实际收购量将是上述两数字的较高者。上述股权收购有可能终导致新兴铸管取得在西澳洲Pilbara地区全资附属铁矿的长期定价供货合同的优先谈判权。一个完整的长期供货合同将使得新兴铸管在初可以每年取得50-100万吨的铁精矿，并且有可能多取得500万吨。

　　如果新兴铸管（000778）成功的取得澳洲铁矿的股权，将会优化的矿石来源，降低矿石的采购成本。目前进口矿石主要来自巴西，而澳大利亚的矿石成本更低，这有利于降低铁水的成本，对钢铁业务和铸管业务都比较有利。

　　第四部分：战略选择的探讨我们觉得目前新兴铸管（000778）处于发展战略重大选择的关键时期，有必要对目前的优势和不足进行讨论，对未来的发展路径进行探讨。

　　我们认为目前的主要优势在于管理、铸管成本低、技术实力强、客户资源好等方面，劣势主要是矿石成本高和钢铁产品附加值低等。在目前的战略定位就显得比较的重要。

　　管理层和管理制度都是比较出色的。因此管理输出可以作为发展的模式之一。收购芜湖钢并加之改造是一个成功的案例。将来可以继续走这样的发展道路，比如继续并购小的钢铁企业并改造成盈利能力较好的企业，但难度在于并购的投资较大，谈判的成本高，而且钢铁市场的波动较大。

　　铸管成本低，一方面可以通过自建和并购扩大产能，提升国内市场占有率；另一方面可以借与麦可为的合资进行海外扩张，扩大出口量和增加新的出口市场，而且还可以建立海外的加工基地，这样就可以降低贸易壁垒带来的市场割裂，充分的发挥成本低的优势，逐步确立在国际市场的竞争实力。

　　的技术开发实力强，对于离心浇铸技术的掌握和改进是技术的核心。一方面可以继续改进铸管的生产技术，另一方面可以运用技术优势开发新产品。大口径厚壁无缝钢管的技术开发以及取得阶段性成功，高端油井管和双金属复合管的技术突破将为带来新的盈利增长点。应加大新产品产业化和市场开拓的进展。

　　在水务市场的客户资源和品牌效益良好。目前球墨铸管与PVC管、水泥管、灰口铸铁管、钢管等是供水管道的主要管材，可以通过进入其他管材的市场成为中国供水管道的一揽子提供商，如果能够进入设计、施工领域，甚至可以成为中国水务市场的整体解决方案提供商。

　　的主要劣势在于矿石成本高，钢铁产品附加值低等。可以通过购买国外铁矿股权的方式降低矿石采购成本，通过增加钢材的合金比来提升产品的附加值。

　　新兴铸管（000778）的主要业务为铸管业务和钢铁业务，将来还要增加高端油井管和双金属管业务，这三块业务的盈利稳定性和市场空间截然不同，我们认为新兴铸管应该采用分部门加权市盈率法进行估值。

　　根据上文所述，铸管行业盈利稳定性强，波动小，国外类似的市盈率在15倍左右。钢铁行业的盈利波动性大，我们给予7倍的市盈率。新产品市场前景好，增长会非常迅速，我们认为给予20倍市盈率都不为过。

　　我们估计2006、2007、2008年铸管业务贡献EPS为0.27、0.30、0.38元，钢铁业务贡献0.14、0.21、0.28元，高端管材贡献0.00、0.01、0.06元。汇总之，我们对2006、2007、2008年每股收益的预测是0.44、0.56、0.75元。综合我们对于的盈利预测，我们认为2007、2008年的合理股价在6.2、8.9元。考虑到市场对新产品的期待，我们认为12月内股价可以达到7.0元。

　　换一种角度，我们认为新兴铸管（000778）具成为的水务装提供商的潜质。我们判断此次合资将成为走向国际化市场的契机，我们对于铸管低成本的优势在竞争中的作用非常重视，并且期待新兴铸管依托国内巨大的水务市场投资，成功扩展国际市场。就国内而言，我们认为发展新技术新产品创造盈利新的增长点，将在很大程度上平抑钢铁的周期性波动，盈利的稳定性将大大提高。我们认为目前的盈利和股价都没有体现出这一点，我们认为是一个战略性的品种，长期看的股价会随着业绩和估值的提升而上涨，给予“优势－1”的投资评级。我们给出在未来12个月的目标价为7.0元，建议投资者继续大胆买入。

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